Торстен Слок: Фед няма да намали тази година

Тази публикация е версия на място на нашия бюлетин Unhedged. Регистрирайте се тук, с цел да получавате бюлетина напряко във входящата ви поща всеки работен ден

Добро утро. Вчера попитах за какво частна капиталова компания (Apollo, вижте по-долу) би желала да купи кино студио (Paramount's). Отговорите на читателите варираха от „ желаят противоположния азбучник, той може да се употребява “ до „ богатите момчета в костюми желаят да стоят до Дженифър Лопес “. Така или другояче, FT оповестява, че Шари Редстоун, която управлява студиото, не харесва офертата на Apollo. Трудна отмора за богатите момчета в костюми. Изпратете ми имейл: [email protected].

Интервю в петък: Торстен Слок

Торстен Слок е един от най-близките до Уолстрийт последваха икономистите. След като е защитил докторска степен, той е работил за МВФ, Организацията за икономическо сътрудничество и раз и Дойче банк. В момента е сътрудник и основен икономист в Apollo Global. Той беседва с Unhedged предходната седмица.

Unhedged: През последните четири или пет години ни беше напомняно, че стопанската система не е просвета за прогнози. Като се има поради, че Уолстрийт е в бизнеса с прогнози, каква е ролята на някой с икономическо образование на пазарите?

Slok: Свързване на точките. Когато виждам екрана си, има 20 разнообразни истории и те вървят във всевъзможни направления. В 13:00 часа има аукцион за 30-годишни държавни облигации. Излизат някои стопански данни. Управител на Фед изнася тирада. Кривата на рентабилност се изравнява. Как е обвързвано всичко това? Учебникът по стопанска система може да обезпечи рамка за мислене за това, което се случва. Може би има повече предложение на Министерството на финансите в дълготраен проект, тъй че не се управлява единствено от това, което прави Фед, само че също по този начин се управлява от предлагането. Така че той споделя за какво нещата се търгуват по този начин, както са, поставяйки това в икономическа рамка и го обяснявайки с интуитивни термини. И това е същинската разлика сред всички основни икономисти на Уолстрийт: можете ли да съобщите какво се случва или не?

Нехеджирани: Едно от вашите отзиви отвън консенсуса е, че тази година няма да има съкращения. Можете ли да свържете точките в това?

Slok: Започва доста просто с историята, разказвана през цялата предходната година. Има забавени резултати от покачванията на Фед. Те ще забавят стопанската система, а това лишава от 12 до 18 месеца. В резултат на това всички споделиха предходната година, че ще имаме твърдо приземяване заради негативния резултат върху потребителите, компаниите и банките.

Кои консуматори са били наранени? Погледнете равнищата на просрочие за кредитни карти за хора на 20 и 30 години. Младите семейства имат три характерности. Те имат повече задължения, по-нисък кредитен рейтинг, по-ниски приходи. Не е изненадващо, че тези семейства са били отрицателно повлияни от повишението на ставките. По същия метод, за автомобилните заеми, хората на 30 години в този момент изостават със заемите си с по-бързи темпове, в сравнение с по време на пандемията. Помислете за това: 2008 година хората изгубиха работата си, тъй че, несъмнено, стопираха да заплащат сметките. Днес никой не е изгубил работата си. Току-що създадохме 275 000 работни места и от ден на ден и повече млади семейства изостават.

Точно това би планувал учебникът. Ако повишите лихвените проценти, по-задлъжнелите семейства стартират да виждат отрицателни последствия. Виждате същото нещо, когато погледнете спестяванията - сумата пари, която хората имат в чекови и спестовни сметки в разпределението на приходите. Вижте хората, които вършат по-малко от $25 000 на година. Те нямат чекове за тласъци, компенсации за безработица, данъчни заеми за грижи за деца и парите, които може би са икономисали, тъй като не са ходили на заведения за хранене, хотели или спортни събития. Спестяванията им през днешния ден са по-ниски от тези през 2019 година По същия метод за хората, които вършат сред 25 000 и 45 000 $ годишно. Средният приход в Съединени американски щати е 70 000 $: остава им малко, само че всички непотребни спестявания и цялата поддръжка за потребителските разноски през днешния ден идват от 20-те % от най-хубавите приходи. Най-добре печелещите съставляват 40 % от потребителските разноски. Това са семействата, които към момента заплащат хиляди долари за билети за концерт на Тейлър Суифт, билети за Супербоул. Те към момента посещават хотели, круизни компании, спортни събития, концерти. Изводът е, че Фед увеличи лихвите и покачването на лихвите има разпределително влияние. Тези, които имат задължения, са били повлияни негативно, тези, които имат активи, са били повлияни позитивно, защото фондовият пазар е на най-високото си равнище за всички времена, цените на жилищата са доста високи, даже цените на биткойн са високи.

Нехеджирани: Вие преди малко ми дадохте някаква причина да мисля, че Федералният запас би трябвало да понижи, а вие смятате, че няма да го създадат. Това наподобява парадоксално.

Slok: Младите семейства не съставляват забележителен дял от потребителските разноски. Сега вижте компаниите, които са наранени. Отново, това е, което учебникът би предсказал. Когато лихвените проценти се повишат, фирмите с най-голям ливъри изпитват най-голямо усложнение. Те имат висок дълг, невисок коефициент на покритие, по-слаби облаги. В резултат на това станахме очевидци на доста затруднени тържища, като компаниите намаляваха дълга си и увеличаваха капитала, а не всеобщи съкращения. Това по формулировка е несъблюдение, съгласно рейтинговите организации. Ето за какво процентите по дифолт се движат нагоре. Но още веднъж, пазарът с капиталов клас е към $9 трилиона неизплатени. Високата рентабилност и заемите са към $1 трилион всеки. Така че даже и при тези двама, които виждат усложнения, на макро равнище не сме видели забавянето, което доста чакаха.

Нехеджирани: Така че имахме твърдо приземяване за 10 % от стопанската система.

Slok: Точно по този начин. Повишаването на лихвите оказа въздействие. Но това е имало влияние единствено върху балансите с високи лостове за консуматори, компании и банки, които са уязвими към търговски недвижими парцели. Това беше историята предходната година и тази история продължава. Но историята през днешния ден се промени трагично заради това, което Федералният запас направи през декември и заради речта на [управителя на Фед] Кристофър Уолър през ноември. Федералният запас сяда към масата и споделя: Добре, какво мислим, че ще бъде процентът на фондовете на Федералния запас до края на 2024 година? И започвайки от 2021 година, на всяка среща те се връщаха и споделяха, че „ лихвите ще станат по-високи, в сравнение с си мислехме последния път “. Цените се покачват, по-високо, по-високо беше известието на Фед в продължение на 18 месеца. И едвам когато пристигнаха предишния декември и споделиха: „ Знаете ли какво? Не считаме, че ставките се повишават; можем да стартираме да понижаваме лихвените проценти. “

Това означаваше, че доста хора, които седяха на оградата и чакаха, в този момент споделят: „ Това е зелена светлина за повишаване на рискови активи! Вижте какъв брой се е повишил фондовият пазар на фона на това. Финансовите условия се облекчиха грандиозно. S&P 500, спред за капиталов клас, спред с висока рентабилност, спред на заеми, равнище на лихвите, цени на жилищата, криптовалута, активност по сливания и придобивания, интензивност на IPO; всичко се усъвършенства, откакто Фед алармира, че лихвите се намаляват. Но най-важното е, че финансовите условия имат мощна корелация с действителния [брутен вътрешен продукт]. Така че, в случай че ме попитате какви са вероятностите за стопанската система сега, може би не е изненадващо, че заплатите бяха мощни през януари и февруари. И стопанската система стартира да се форсира още веднъж. Изводът е, че въртенето на Фед и последвалите лесни финансови условия основават тъкмо това, което виждаме.

По сходен метод може да следим наново ускорение на инфлацията. Вижте CPI [индекса на потребителските цени]. Целта на Фед, избрана от Конгреса, е тя да бъде 2 %. Ние сме на 3; просто още не сме там. Вижте тримесечната и шестмесечната годишна смяна в главния CPI. Започваме да виждаме по какъв начин инфлацията се повишава още веднъж, заради този мощен попътен вятър, приближаващ от лесните финансови условия.

[След срещата на Фед в четвъртък Unhedged изпрати имейл на Slok, с цел да го попита дали е трансформирал своята предварителна среща изгледи. Той отговори: „ Историята е същата. Улеснените финансови условия, откакто гълъбовото завъртане на FOMC през декември провокира забележителен попътен вятър за потребителските разноски, финансовите пазари и финансовите пазари и това кара растежа и инфлацията да се ускорят още веднъж и да поддържат лихвите по-високи за по-дълго време. Силната инфлация и данните за заплатите за януари и февруари демонстрират, че последната миля е доста по-трудна. “ изострен напън в периметъра от по-високи проценти — резистентен ли е или е нежен?

Slok: Всички споделят, че ще имаме меко кацане. Но има неравности по този път, по който караме. Неравностите вляво са лихвите, които остават по-високи за по-дълго, тъй като инфлацията остава по-висока за по-дълго. Ако Федералният запас към момента прави количествено стягане и противоположните репо салда паднат до нула през май и юни, нещата може да се объркат във водопроводната система на финансовата система, в районните банки, в комерсиалните парцели. Има единствено доста разнообразни салда, които са наранени, защото Фед продължава да изтегля ликвидност от ден на ден и повече и поддържа лихвените проценти на по-високи равнища. Неравностите вдясно са, че в действителност стартирате да виждате ускорение на растежа, което е толкоз мощно, че Фед би трябвало да увеличи още веднъж. Това въобще не е моят главен случай, само че това би било майката на всички покупко-продажби с болежка. Никой не се приготвя за този риск.

И дано не забравяме – и това е тематиката на годината – през вчерашния ден имахме търг на 10-годишни държавни облигации. Днес имаме 30-годишен търг. Консултативният комитет по заеми на Министерството на финансите счита, че излъчванията на съкровищни ​​облигации ще се усилят по цялата крива на рентабилност през 2024 година Погледнете петгодишните облигации: размерите на търговете ще бъдат с 41 % по-големи през 2024 година По цялата крива това е 35 %. Обикновено е доста елементарно: когато стопанската система върви надолу, дългите лихви падат. Когато стопанската система върви нагоре, дългите лихви се повишават. Но през днешния ден има нов фактор в града, който е предлагането на съкровищницата. Кой ще купи, когато размерите на търговете се усилват толкоз доста? Какво значи това, когато мислите за фискалния недостиг?

Нехеджиран: Картината, която рисувате, е тази, на която Фед може да се изправи пред доста сложни решения. Последната миля на инфлацията е сложна за превъзмогване и все пак във финансовата система съществуват обилни недостатъци, които високите лихви изострят.

Slok: Мисля, че финансовата система е доста постоянна. Не бих го характеризирал като имащ доста трошливост. Бих споделил просто, че в случай че поддържате цената на капитала висока, първа страница в учебника ви по финанси ще ви каже, че това ще има някои последици за семействата и компаниите, които имат доста задължения, и за банките, които са уязвими към лихвените проценти. Тогава можем да обсъдим къде са тези уязвимости? Драматични ли са? Малки ли са? Но е доста ясно, че Фед отприщи доста облекчение на финансовите условия и това е потребно за облекчение на някои от тези проблеми, само че към момента имате този декор на цената на капитала, който захапва балансите всеки ден.

Нехеджирани: Какво пречи на Федералния запас да понижи тази година?

Slok: Финансовите условия са толкоз лесни, което поддържа потребителските разноски през идващите няколко тримесечия в доста важен метод. Вълнението към AI [изкуствения интелект] също облекчава финансовите условия. Сега има цяла екзогенна история, която преди малко пристигна отляво на центъра. Можем да прекараме доста време в мислене дали AI е страховит или не, само че в случай че фондовият пазар желае да се увеличи, помислете за това от позиция на финансовите условия. Фед се пробва да забави стопанската система. Много просто, задачата на повишението на лихвените проценти е вие ​​и аз да купуваме по-малко коли, вие и аз да харчим по-малко пари по нашите кредитни карти, вие и аз да купуваме по-малко къщи. Предполага се, че ще забави стопанската система. Сега ненадейно AI се появява, фондовият пазар се повишава, финансовите условия се облекчават фрапантно. Не е нужна доста креативност, с цел да се каже, добре, може би Федералният запас в действителност би трябвало да поддържа лихвените проценти по-високи за по-дълго време, може би даже да ги увеличи малко, с цел да е сигурен, че може да обезврежда резултатите от историята с ИИ.

Ще забележим мощни разноски за потребителите през идващите няколко тримесечия. Ще забележим изключително огромни разноски за услуги: самолетни компании, хотели, заведения за хранене, концерти, спортни събития, всичко, което получава голям попътен вятър вследствие на това, че хората имат повече пари, както парични потоци от техните вложения с закрепен приход, по този начин и в активи, които те държат, акции и къщи.

Нехеджирани: Поразени сме от това какъв брой тесни са станали кредитните спредове. Те са съвсем толкоз стегнати, колкото в миналото. Седим тук и си мислим, за какво просто не притежавате Treasuries?

Slok: Има четири аргументи, заради които кредитните спредове са толкоз дребни. Най-важното е, че Фед в този момент ми споделя, че инфлацията към този момент не е проблем. Ако сте вложител с закрепен приход, желаете да заключите това равнище на рентабилност, преди да стартира да се движи надолу. Трите